日本再通胀主义通缩治理的思路和政策

时间：2015-12-20 11:43:52 所属分类：财政金融 浏览量:

长期以来，通货紧缩是困扰世界各国经济的主要问题之一。对通货紧缩的定义，学界存在着诸多的争议。经合组织（OECD）把一般物价水平的持续下跌定义为通货紧缩，国际货币基金组织（IMF）将通货紧缩定义为持续两年以上的物价下跌。① 如果将消费者价格指数（CPI

　　长期以来，通货紧缩是困扰世界各国经济的主要问题之一。对通货紧缩的定义，学界存在着诸多的争议。经合组织（OECD）把一般物价水平的持续下跌定义为通货紧缩，国际货币基金组织（IMF）将通货紧缩定义为持续两年以上的物价下跌。① 如果将消费者价格指数（CPI）同比连续两年下降视为通缩现象，在世界范围内，20世纪80年代后主要发达经济体中，只有日本陷入了通缩困境。从20世纪90年代末开始，日本陷入了持续性的萧条，产业空心化加剧，企业市场竞争力下降，经济持续低迷。如何看待日本的持续通缩问题？以摆脱通缩为目标的安倍经济学如何在认识通缩成因的基础上实施宏观经济政策？本文拟就日本再通胀主义通缩治理的思路和政策，研究安倍经济学通缩治理的手法及其启示。

　　一、通缩成因的争议和再通胀主义的学理逻辑

　　从1998年开始，日本扣除生鲜食品的核心消费者物价指数增长率出现负值，这种负增长状态一直持续到2005年。

　　2006年到2008年，物价水平出现短暂的回升，但是2008年金融危机后物价再次出现大幅下滑。对日本持续性通缩的形成，日本学界一直存在争议，对成因的分析概括大致分为四类：（1）通缩缺口论。泡沫经济破灭后日本经济从1992年起出现供需缺口，之后一直处于需求不足状态。通缩缺口论认为通缩主因在于需求方，泡沫经济破灭后日本总需求不足，长期低于充分就业时的水平，从而形成持续性萧条。通缩缺口存在的前提下，潜在增长率的提高无助于摆脱持续性的萧条。形成通缩缺口的原因在于少子老龄化，劳动人口的减少和老龄化的加剧等人口动态变化导致耐用品的有效需求萎缩，造成持续性通缩，此时货币政策已不能达到诱导通胀的目的。（2）通缩预期论。该观点指出通缩预期是造成通缩恶性循环的重要原因，通缩预期导致企业和消费者规避风险的经济行为固化了路径依赖的惯性，形成恶性循环。企业和消费者基于对未来收入状况的担忧而采取了相对谨慎的投资和消费方式，控制支出的扩大，成为持续性通货紧缩的助推因素。（3）政策失误论。该观点基于货币主义理论，认为泡沫经济破灭初期，日本银行过度的紧缩政策造成“资产通缩”,之后日本银行虽然推行宽松货币政策，但政策执行力度不够，导致实际利率出现上升。尤其是2006年日本银行在经济尚未完全好转的情况下推行量化宽松政策退出，被认为是对摆脱通货紧缩、促进经济复苏起到扼杀的作用。政策失误论延续20世纪90年代初“岩田-翁”传统争议，即认为央行未能主动调控基础货币，量化宽松政策不彻底，对通缩固化负有责任。（4）结构优先论。主张结构论的观点认为日本持续性通缩并非单纯的货币现象，而是各个领域规制制约等结构性原因造成的，此时单纯依靠流动性的增加无法提髙物价，只有结构改革、放松规制，充分发挥民间活力，才能提高企业活力，成为摆脱通缩的动力。①而且潜在增长率需要在放松管制、开放市场等竞争性政策的引导下得以提升，这种竞争性政策的主体是政府，政策目的在于提高供给能力。②针对这一系列争议，日本再通胀主义主张从维护经济支付体系流动性出发，利用扩张性的货币、财政政策等手段向市场注入流动性，刺激需求，达到提高物价、反制通缩压力的效果。其主张主要建立在理性预期学说的基础上，借鉴日本20世纪30年代应对萧条的经验和启示，形成新的通缩治理模式。不过，20世纪90年代以来，在日本宏观经济政策制定中，再通胀主义始终未能获得主导权。只是过去十年日本通缩治理成效甚微，导致再通胀派这一作为方法论、政策手段水平上的联合体不断地得到壮大。

　　再通胀主义围绕通缩治理主要致力于解决上述涉及的四个方面问题：（1）货币政策效果。尽管保罗·克鲁格曼、根岸隆等均指出日本已经陷入流动性陷阱，但是滨田宏一、本田悦朗等指出若在实现通胀目标之前实施无限量货币宽松，流动性陷阱下日本仍可使货币从资本市场转向实体市场。基于再通胀主义的逻辑，央行通过公开市场操作改变资产负债表规模和结构，引导投资者在金融市场上对持有的各种不完全替代金融资产的进行投资组合调整，进而影响不同金融资产的相对收益率和价格。货币宽松政策压低长期利率的同时，增加资本市场的投资机会，引起资产价格的上升。基于公众自觉的资产结构调整，企业投资将进一步便利，投资渠道也将得到有效拓展。③ 资产配置效应的发挥将资本市场与实体经济相联系，指明了货币从资本市场转向实体经济进行投资的路径和实效，解决流动性陷阱下企业扩大投资的问题。（2）财政政策效果。日本国内以藤井聪为代表的公共投资推进派主张蒙代尔-弗莱明模型在通缩状态下的日本并不适用。尽管泡沫经济破灭后以来，日本投资乘数呈下滑趋势，实际政府支出乘数从1987年的1.16下降到2011年的1.01;名义政府支出乘数从1987年的1.35下降到2011年的1.20,单纯依靠公共事业投资对产业集聚的波及效应已经弱化，但是公共事业投资在利用和维持潜在经济资源的使用、提高资源的使用效率等方面发挥积极作用，这其中包括废弃的基础设施、闲置的人力资本的充分利用、人才技术等方供给约束的缓解，维持潜在经济增长率。（3）央行政策性失误。再通胀派认为一国货币政策实现物价1-3%的增长是理所当然的，换而言之，央行是可以利用货币政策填补GDP缺口。④ 要摆脱通缩应设定长期的通胀目标，使公众产生长期通胀的预期。岩田规久男等甚至称要扭转预期的货币政策应注重5-10年中长期内范围内的实效性；针对先前日本银行未能实现期待的物价水平，再通胀派称“日本银行有义务对不能实现政策目标的理由进行说明”.⑤ （4）结构改革定位。再通胀主义对再通胀政策和结构改革的顺序进行重新定位。岩田规久男认为：实现经济复兴，再通胀政策和结构改革都不可或缺。结构改革具有长期性，很难在一到两年内达到预期效果，但是如果不采取再通胀政策而单纯在通缩状况下推行结构改革，将会进一步加剧通缩，导致失业率的上升。① 例如在日元升值的背景下，即便推动规制改革促进企业扩大设备投资，但仍然无法规避部分投资向海外的逃逸。因此，短期性的刺激政策主要发挥引起市场先期反应、扭转市场预期、消除通缩缺口等作用。中长期需要依托市场预期形成后以规制放松、企业竞争力强化为主要内容的经济产业增长战略的实施（见图1）.　　　　二、通缩治理思路及其政策成效分析

　　以再通胀学说为指导的安倍经济学（Abenomics）,是日本媒体和学界对2012年重新执政的自民党安倍政府应对通缩的一揽子经济刺激政策的统称。作为医治“失去的20年”痼疾的安倍经济学，被保罗·克鲁格曼、乔治斯蒂格勒等西方学者评价为解决经济长期萧条等共性问题的“经济试验”,为经济不景气的国家摆脱萧条提供解决问题的可行方案。基于再通胀主义学理逻辑，安倍经济学通缩治理的政策逻辑是：利用再通胀政策，提高市场流动性、扩大公共投资，形成通胀预期，改善企业的经营业绩。业绩改善的企业将重新调整经营战略，如增加工资、扩大雇佣，提高居民的消费能力，企业也基于资产配置再平衡效应扩大设备投资。

　　在企业和消费者行为转变的双重推动下实现经济状况的扭转，经济复苏成果增加政府税收收入，扩充政府财源，成为日后日本健全财政运营、维护市场信用的经济基础（见图2）。为实现这一目标，安倍政府推出通缩治理的配套组合政策：日元贬值政策、质和量的货币宽松政策、以公共投资为核心的积极财政政策、以规制改革为核心的经济产业增长政策。　　　　（一）日元贬值政策

　　为了阻止日本制造业的进一步萎缩，安倍政府希望率先通过日元贬值，发挥价格效应和数量效应，达到推动制造业出口、改善企业经营业绩的效果。根据日本瑞穗综合研究所的估算，若从原先的80日元汇兑1美元调整到90日元汇兑1美元，将导致实际GDP提高0.3%;若从原先的80日元汇兑1美元调整到100日元汇兑1美元，将导致实际GDP提高0.6%.② 但事实上，日元贬值的经济效果存在极限，过度贬值使进口零部件的采购价格上涨等因素逐渐开始反映到企业的成本价格上，抵消了货币贬值的部分效果。

　　从再通胀政策设定的的路径来看，图3反映了日元贬值和企业收益之间的关系。

　　20世纪90年代迄今，日元贬值和日本企业经常性收益增加之间并不存在联动关系，不同类型企业在日元贬值中呈现完全不同的“两极化”境遇，③贬值带来福利效应主要集中于大型制造类企业，尤其是加工型产业。如日本的电气机械、运输设备行业，由于产量的40%用于出口，因此即便受到进口原材料价格上升等因素的影响，企业仍然可以通过出口价格转嫁的方式获利。但是若企业对外依存度较低，原材料价格上升部分若不能及时得以转嫁，成本增量将被企业所消化，从而压缩企业利润，成为日元贬值的主要受害者，日元过度贬值加剧企业的两极化。

　　与此同时，在日元过度贬值的情况下，如果没有及时形成市场预期，可能导致盈利企业内部留置资金的进一步膨胀，没有被市场所利用。更有甚者，如果日元贬值带来进口价格的上升，导致通货膨胀在提高企业利润和工人工资之前就已经出现，迅速的日元贬值将使安倍通缩治理政策功亏一篑。　　　　（二）质和量的货币宽松

　　2013年4月，日本银行推出了名为质和量的货币宽松政策，首次明确时间表，称将在两年时间内尽早实现2%的通胀目标，其内容包括：将货币政策操纵目标从之前的利率转向基础货币；购买国债尤其是长期国债，延长央行购买国债的期限；出于资产价格溢价考虑增加实物资产保有量，每年增加购入交易所上市交易基金（ETF）和不动产投资信托基金（J-REIT）；暂停日本银行持有长期国债规模不得超过纸币发行总额的银行券准则。

　　日本对 货 币 供 应 量 调 控 主 要 基 于 对 货 币 存 量（Money Stock）的调控。安倍政府货币政策遵循的逻辑是：通过日本银行质和量的货币宽松政策，增加基础货币，进而利用货币乘数增加货币存量，在实现通胀目标前无限量的货币宽松，压低长期利率。但是这一逻辑存在的很大的问题，即前半段量化宽松政策增加基础货币与后半段增加基础货币进而促进货币供应量之间并不存在着直接联系。显然，量化宽松可以推动基础货币的增加，但是关键的问题在于，基础货币增加能否有效增加货币供应量？从日本宽松货币政策实践可以看到，实现这一路径存有难度。这是因为：首先，货币乘数的下降制约了货币宽松政策的实施效果。

　　20世纪70年代到90年代中期，日本货币乘数处于较高的水平，大约在10到14之间。泡沫经济破灭后，货币乘数从1992年起持续降低，1999年初实施零利率后，货币乘数急速降低，到2004年降至6.33.2006年零利率政策解除后，货币乘数稍有所回升。

　　2008年金融危机后，货币乘数再度下降，持续在7左右徘徊。可以发现，从20世纪90年代以来，日本货币乘数明显低于泡沫经济破灭之前的水平，而且呈现下降的趋势。这也意味着，货币乘数下降的情况下，基础货币的增加并不一定会带来货币存量的增加。其次，内需不旺制约了货币存量的增长。图4绘制了2007年以来基础货币与货币存量变动趋势。以2007年值为100作为标准，2012年基础货币增加到144,而货币存量仅仅增加到113.而民间需求持续低迷，始终徘徊在2007年水平之下。民间需求的不旺，极大成遏制货币存量的增长。

　　特别是在在零利率政策下，由于流动性陷阱的存在，对货币需求的利率弹性变为无限大，这时企业和消费者选择持有货币压缩投资和消费，从而使民间需求的增长陷入停滞的状态。从企业角度看，在通缩状态下现金持有成本相对较低，这导致企业内部留置资金膨胀，外部融资需求相对较小。不过，在安倍经济学宽松金融环境的影响下，库存投资等短期性资金需求开始增加，但企业设备投资等长期性的资金需求依然疲弱。在这期间，现金存款等持有比例从峰值开始回落，2013年开始存款的实际收益率从1%开始出现大幅下降。① 泡沫经济破灭以来，企业内部留置资金逐年攀升，到2013年增加至457万亿日元。资金持有成本的上升，加速企业内部留置资金的使用，从而刺激企业增加外部资金的需求。

　　不过，企业从持有流动性资产转向扩大投资、增加外部资金需求，这种经济行为的转变，还有待于市场预期的彻底扭转和长期形成的路径依赖的打破。因此，短期内资产配置再平衡效应所能发挥的引导投资的作用相对有限。

　　（三）公共投资为核心的积极财政政策

　　公共投资原本是为了促进基础设施建设，利用和维持潜在经济资源的使用、提高资源的使用效率。但是，由于日本财源约束，公共投资政策所能发挥的空间相对有限。这表现在：首先，财政状况日益恶化，财源约束制约政策空间的发挥。欧债危机时的2010年日本财政赤字GDP占比约为-8.7%,大于发生主权债务危机的意大利，与西班牙、葡萄牙等国较为接近，在G7中仅次于美国和英国；在总债务率上，2010年，日本总债务额GDP占比无论是在G7中还是在欧洲发生主权债务危机的希腊、西班牙、葡萄牙、爱尔兰等国中，日本都遥遥领先。日本国债信用评级不断被下调，财政政策面临着财源约束的困境。其次，再通胀引起的实际利率的上升，将使国债利息支出迅速膨胀。从20世纪90年代末通缩形成以来，由于市场利率始终处于低位水平，日本每年支付国债利息约10万亿日元。但是随着市场利率的上升，国债支付利息将成为日本政府巨大的财政负担。根据日本外务省估算，2014年日本国债支付利 息约为10.27万 亿 日 元，但 这 一 数 值 到2023年将可能攀升至26.78万亿日元，进一步恶化了日本维持多年的赤字财政。

　　（四）规制改革为核心的经济产业政策

　　规制改革为核心的经济增长战略，是日本消除经济发展的障碍、实现民间需求主导、摆脱通缩关键的一环。日本规制改革的目标在于在能源环境、健康医疗、雇佣、创业等领域吸取民间活力、开放市场、培育新的竞争优势。不过，目前日本农业、医疗、就业等具有潜在市场的领域，也是当下日本最为封闭、保护壁垒最多的“敏感地带”.以劳动力领域的规制改革为例，为有效打破日本目前的雇佣保护制度，促进劳动力流动，为特定产业提供人才。日本采取“事后型补贴”,加大对劳动力转业的支持，政府对支持劳动力转业的企业提供一定的补助金，对实施转业前职业培训的企业也提供支持。但是，许多企业认为目前日本雇佣制度制约劳动力的流动，应进一步取消严格的雇佣保护限制，采取“事前型补贴”,即对企业提供部分补助的方式实现对劳动力的自由解雇。此外，准备导入白领特别法案，规定管理人员和专业人员不享受法定的加班费待遇。

　　这些针对劳动力市场改革的议案都因为遭到工会的反对而被暂时搁置。之后，安倍政府采取了迂回的战术，希望在国家战略特区内寻求该问题的突破，其基本思路是在国家战略特区内，放宽针对劳动力市场的规制，取消针对用人企业的强制规定，包括禁止企业解雇员工、确保员工一定的休息时间、定期雇佣。不过，通过补贴实现劳动力的自由解雇和放宽对劳动时间限制的两项规定，仍然因遭遇到阻力而被再次搁置。① 劳动力市场所遭遇的壁垒和阻力，使安倍政府转而寻求以补助金为核心的人才流动激励政策，这使劳动力市场方面的规制改革效果变得更小。② 如果不能有效推动劳动力市场的规制改革，则安倍经济学通缩治理中的路径设计中，薪资调整可能成为制约政策成效发挥的致命短板。

　　三、日本通缩治理政策的启示

　　安倍经济学作为日本政府治理通缩的一种模式，与传统模式相比，它着眼于心理预期的调整，将通缩治理的首要目标定在扭转通缩预期，改变市场主体相对谨慎的经济行为，最终引导到预定的目标。尽管通缩治理政策实施以来褒贬不一，某些期待的效应迄今并未完全显现，但是安倍经济学在通缩预期的扭转、涓滴效应的发挥、盈余资金的使用、规制改革的推进等方面提供了部分通缩治理的共性手法和政策启示。这突出表现在以下四个方面：

　　（一）以扭转预期作为通缩治理的突破口

　　日本政府认为持续性通缩之所以会形成恶性循环，原因在于通缩预期这种社会心理现象的形成，经营者预期未来经营风险加大、成本提高，赢利的机会减少；消费者预计未来收入不能显着提高，因而更倾向于削减消费、增加储蓄，其结果是造成企业内部留置资金和家庭储蓄规模的逐年膨胀，民间留存的盈余资金并没有被充分地利用。通缩预期的蔓延、拓伸和加重，固化了业已形成的通货紧缩。因此，日本政府认为通缩治理的前提是转变通货紧缩预期，提出较之前力度更大的超宽松货币政策。无限量宽松的货币政策在短期扭转通缩预期这一突破口，的确使企业和家庭调整心理预期，相信政府刺激性经济政策可以让日本经济走向复苏，开始走出通货紧缩的恶性循环，成为后续推动结构改革的关键。持续改革强化了企业和民众对未来经济发展的利好判断，支撑了企业扩大投资和消费者扩大消费的预期，这一预期的形成和维持，一定程度上推动经济系统内部良性循环的形成。

　　（二）借力现有的分配模式促进涓滴效应的实现

　　安倍政府成立后，对之前民主党政府的经济政策实行彻底的调整，从民主党政府重视分配型经济政策转向重视成长型经济政策，之所以实现这一转变，原因在于安倍政府认为相比较民主党分配政策，以公共投资为驱动的刺激政策更能够帮助日本摆脱通货紧缩。

　　这种以公共投资、大型企业优先的经济政策，主要希望达成这样的政策效果：大企业的营利最终分配到小企业和消费者手中，实现经济利益分配的良性、可持续的循环。而财团分配模式决定了经济改革的成果能否顺利扩散的程度。日本明治维新后，在长达百年的分工和协作中，形成了目前的财团模式，相互捆绑共同发展的利益共同体的形成，推动了日本产业结构的优化和产业组织的健全。日本目前的这种财团模式具体表现在：财团跨越产业和金融，形成多元化的市场利益格局分布；数目庞大的中小企业背靠大型企业，通过产业分工协作，获得各种资源，在支持大企业参与国际竞争的同时，实现了自身市场定位的完善和竞争力的提高；大企业重视对中小企业的扶持，传递和延伸价值链，实现彼此之间的共同利益。这种协同发展、利益均沾的模式，有助于推动经济利益从大型企业向中小企业、普通家庭的传递，实现经济发展成果的共同分享。这种围绕着产业链的大型企业与中小企业共同利益的筑造，有助于涓滴效应的顺利实现。比较而言，中国由于长期的历史原因，央企和民营企业之间的分工和协作，还处于初期阶段，推动央企和民营企业享受同等待遇、在公平竞争的市场经济环境中实现双赢还需时日。

　　（三）盈余资金的充分使用

　　日本持续性的通缩使企业和家庭的经营和收入环境恶化，企业尽管经营收益率有所提高，但是为了防范风险，选择了大量积累内部保留置资金。这带来的结果是企业设备投资增长乏力，家庭金融资产中安全性较高的现金、银行存款所占的比例近50%.充分利用企业内部盈余资金，转变经济主体的市场行为，发挥民间活力，成为日本通缩治理的重要目标。同样，在中国面临着类似的问题，如何充足利用民营资本，成为政府金融改革无法回避的问题。中国许多地区民营资本发达、小微企业众多、可支配资金丰裕，导致民间金融长期以来非常活跃。如何充分利用引导盈余资本转入实业投资，不仅需要政府通过政策引导、市场促进、管理规范以及专业指导等综合手段，循序渐进，还要从心理引导、金融市场规范、产业结构优化等角度，解决中小企业融资和个人投资问题，促进盈余的资金流入实业投资。

　　（四）通过规制改革，把弱势企业扶持成优势企业，创造战略性新兴市场

　　安倍政府的经济产业增长战略，把触角伸向医疗保健、能源环境等战略市场。随着日本社会的老龄化，医药、医疗器械的开发以及移植医疗等领域有望获得增长，能源环境领域的竞争也日趋激烈。有鉴于此，日本将这类产业定位为再兴战略的支柱，主张利用日本所具有的竞争优势和该领域未来潜在的市场，及时抢占市场先机，创造新的增长点。日本政府针对劳动力市场、医疗市场等领域的规制放松、市场开放，主要是为了引入竞争，倒逼该产业转型，提高市场竞争力。这导致日本经济高速增长时期培育的具有比较优势的产业，如汽车、电器、化学、金属，随着产业空心化、新兴经济体的崛起，竞争优势正在逐渐丧失。为重新确立日本战略产业的市场地位，日本将目标转向医疗健康、教育、环境、能源、信息、文化等传统非贸易商品，通过政府主导的方式进行大力扶持，抢占市场先机，创造新兴市场，发挥比较优势，重塑新兴产业的市场竞争力。

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